Nintendo'nun Satışı %9,5 Düştü, Kârı %150 Arttı: Sebep Gümrük İadesi

Bir şirketin çeyrek sonuçlarında iki sayı aynı anda ters yöne gidiyorsa, aradaki farkı yapan şey genellikle o şirketin işi değildir.

6 Ağustos akşamı Tokyo'da Nintendo'nun rakamları açıklandığında tablo tam olarak buydu. Net satışlar bir yıl öncesine göre yüzde 9,5 azalmıştı. Faaliyet kârı ise yüzde 150,5 artarak 142,5 milyar yene çıkmıştı. Switch 2 satışları çeyrekte 3,82 milyon adetle kalmış, bir yıl öncesine göre yüzde 34,4 gerilemişti.

Daha az konsol sattılar, daha az gelir elde ettiler, iki buçuk kat kâr açıkladılar.

Farkı yapan kalem dipnottaydı: ABD gümrüğünden geri alınan yaklaşık 300 milyon dolarlık vergi iadesi. Şirket bu parayı ayrı bir "diğer gelir" satırına değil, doğrudan satılan malın maliyetinden düşerek kaydetti. Ertesi gün hisse yüzde 9,43 yükseldi.

Nintendo bu çeyrekte bunu yaşayan tek şirket değil. Aynı hafta Apple 2,19 milyar dolarlık, Nike 986 milyon dolarlık, Deere 272 milyon dolarlık iade kaydetti. Bu, bir bilanço sezonunun tamamının aynı tek seferlik kalemle boyandığı ilk çeyrek.

Şubat'taki Karar, Ağustos'taki Bilanço Sezonu

Hikâye 20 Şubat 2026'da başladı. ABD Yüksek Mahkemesi altıya karşı üç oyla, 1977 tarihli Uluslararası Acil Ekonomik Yetkiler Yasası'nın (IEEPA) başkana süresi belirsiz gümrük vergisi koyma yetkisi vermediğine hükmetti. Karar, Şubat 2025'ten itibaren on ayrı kararnameyle Kanada, Meksika, Çin, Brezilya ve Hindistan menşeli mallara konan vergilerin hukuki dayanağını ortadan kaldırdı.

O tarihe kadar toplanan tutar küçük değildi. Penn Wharton Bütçe Modeli'nin hesabına göre Ocak 2026 sonunda kümülatif tahsilat 164,7 milyar dolara ulaşmıştı ve günlük tahsilat hızı 500 milyon dolar civarındaydı. Bu vergiler ABD'nin topladığı toplam gümrük gelirinin kabaca yarısıydı.

Mahkeme kararı parayı kendiliğinden geri getirmedi. Geriye 53 milyondan fazla gümrük beyanı ve 330 binden fazla ithalatçı için işletilmesi gereken bir iade süreci kaldı. Gümrük ve Sınır Koruma İdaresi (CBP) bunun için CAPE adında yeni bir sistem kurdu; ilk aşaması 20 Nisan 2026'da açıldı ve IEEPA vergisi ödenmiş beyanların yaklaşık yüzde 63'ünü kapsıyordu. İade otomatik değil: ithalatçının talebi kendisi açacak, beyan belgelerini ekleyecek ve elektronik ödeme kaydını tamamlayacak. Kabul edilen talepler genellikle 60-90 gün içinde ödeniyor.

Nintendo bu sırayı beklemedi. 6 Mart 2026'da Uluslararası Ticaret Mahkemesi'nde ABD hükümetine dava açtı; ödediği verginin faiziyle birlikte iadesini ve gümrük beyanlarının yeniden işlenmesini istedi.

Paranın Bilançoda İzlediği Yol

Bu iade bir hukuk hikâyesi olarak ilginç, ama yatırımcıyı ilgilendiren kısım paranın kâr tablosunda nereye düştüğü.

Zincirin son iki halkası kritik. Bir şirket bu parayı iki farklı yere yazabilirdi. Kâr tablosunun en altına, "olağandışı gelir" gibi bir başlığa yazarsa herkes bunun tek seferlik olduğunu görür ve modelinden çıkarır. Satılan malın maliyetinden düşerse aynı para brüt marjı yükseltir — ve brüt marj, yatırımcıların geleceğe uzattığı satırdır.

Apple açıklamasında bunu açıkça yazdı: brüt marj yüzde 50,1 olarak gerçekleşti ve içinde gümrük iadelerinden gelen yaklaşık 2 puanlık olumlu etki vardı. Deere'in 272 milyon doları da üretim maliyeti satırına gömüldü ve ekipman faaliyetlerinin marjını yaklaşık 2,5 puan yukarı taşıdı.

Mekanizma: Neden Gelir Düşerken Kâr İkiye Katlanır

Nintendo'nun "satışlar yüzde 9,5 aşağı, kâr yüzde 150,5 yukarı" tablosu sihir değil, faaliyet kaldıracının aritmetiği. Tek bir hesapla görülüyor.

Nintendo'nun geçen yılki faaliyet kârı, bu çeyrekte açıklanan 142,5 milyar yenin yaklaşık 2,5'te biriydi; karşılaştırma tabanı zaten düşüktü. Düşük tabanlı bir çeyreğe tek seferlik bir gider iadesi eklenince yüzde 150'lik artış az sayıda sayının çarpımından çıkıveriyor.

Hatanın nerede yapıldığı da buradan görülüyor. Yukarıdaki şirketin yeni brüt marjını (%35) alıp gelecek yılın gelirine uygularsan, her çeyrek 5 lira fazladan kâr modellemiş olursun. Gerçek işleyiş marjı hâlâ %30. On yıllık bir değerleme modelinde bu, şirketi olduğundan yarı yarıya kârlı göstermeye kadar gidebilir. Ayrıntı: Değerleme Nedir?

Piyasa Her Şirkette Aynı Çıkarmayı Yapmadı

İlginç olan, aynı kalemin üç şirkette üç ayrı sonuç vermesi.

Apple'ın rakamları en nettiydi. Hisse başı kâr 2,02 dolar açıklandı, beklenti 1,89 dolardı. Aradaki 13 sentlik farkın 11 senti gümrük iadesinden geliyordu.

Yani beklentiyi aşan kısmın kabaca yüzde 85'i, şirketin işiyle ilgisi olmayan bir kalemdi. Piyasa çıkarmayı yaptı: Apple hissesi ertesi işlem gününde yüzde 7 civarında değer kaybetti ve piyasa değerinden yaklaşık 350 milyar dolar sildi. Eylül çeyreği için verilen yüzde 9-11'lik gelir büyümesi öngörüsü, beklenen yüzde 12'nin altında kalmıştı.

Deere'de de benzer oldu: hisse başı kâr 6,55 dolarla 5,70 dolarlık beklentiyi yüzde 15 aştı, hisse yine de yüzde 5 düştü. Şirket, yıl genelinde devam eden doğrudan gümrük vergisi maruziyetinin yaklaşık 1,2 milyar dolar olduğunu — yani marjda kalıcı olarak 3 puanlık bir yük anlamına geldiğini — söylemişti.

Nintendo'da ise tam tersi oldu ve hisse yüzde 9,43 yükseldi.

Aşağıdaki grafik olayın kanıtı değil; iadeyi kaydeden en büyük şirketin bugün nerede durduğunu gösteriyor.

İadelerin büyüklüğü şirketten şirkete çok değişiyor ve bu fark, kimin ne kadar ithalat yaptığının doğrudan bir haritası.

Listenin en altındaki isim en öğreticisi. Warby Parker çeyreği 4,6 milyon dolar net kârla kapattı; kaydettiği iade 11,8 milyon dolardı. İade olmasaydı şirket kâr değil zarar açıklayacaktı. FedEx ise aldığı yaklaşık 800 milyon doları kendinde tutmadı, asıl vergiyi ödeyen göndericilere geri verdi.

Geriye Ne Kaldı

Üç şey.

Birincisi, iş bitmedi. 29 Haziran itibarıyla ödenen 71,06 milyar dolar, yetkilendirilen 104,29 milyar doların yaklaşık yüzde 68'i. Cato Enstitüsü'nün hesabına göre onaylanan iadeler tüm gümrük beyanlarının sadece yüzde 30'unu kapsıyor — ama bu beyanlar toplam tutarın neredeyse yüzde 60'ına denk geliyor. Okuması sade: büyük ithalatçılar parasını önce aldı. Devletin ithalatçılara borcu hâlâ 100 milyar doların üzerinde.

İkincisi, hukuki süreç kapanmadı. Adalet Bakanlığı 3 Haziran'da temyize gitti ve mahkemenin ülke çapında iade emrinin aşırı geniş olduğunu, kesinleşmiş beyanlar için yalnızca dava açmış ithalatçıların iade hak ettiğini savunuyor. Bu argüman kabul edilirse dava açmamış şirketler için yaklaşık 30 milyar dolarlık kısım riske girer. Nintendo'nun Mart'ta dava açması bu açıdan tesadüf değil.

Üçüncüsü, gümrük vergileri kalkmadı.

Bu ayrım, iadenin neden bir kâr artışı değil bir zamanlama farkı olduğunu anlatıyor. Nintendo aynı sunumda, bileşen fiyatlarındaki artışın — özellikle belleğin — ve devam eden gümrük vergilerinin satılan malın maliyetine yıl genelinde yaklaşık 100 milyar yen (kabaca 680 milyon dolar) ekleyebileceğini söyledi. Bu çeyrek 300 milyon dolar geri geldi; önümüzdeki yıl bunun iki katı kadar bir gider bekleniyor. Şirket yıllık faaliyet kârı öngörüsünü de değiştirmedi: 370 milyar yen.

İki Okuma

Şurası önemli: hiçbir kurum, S&P 500'ün bu çeyrekteki kârının ne kadarının gümrük iadesinden geldiğine dair birleşik bir rakam yayımlamış değil. FactSet'in verisine göre endeksin çeyreklik kâr büyümesi yüzde 37,9 ile 2021'in üçüncü çeyreğinden bu yana en yüksek seviyede ve şirketlerin yüzde 86'sı beklentiyi aştı — beş yıllık ortalama yüzde 78. Ancak aynı veri seti, bu tablonun tek bir şirket tarafından ne kadar çarpıtılabildiğini de gösteriyor: Alphabet'in 98 milyar dolarlık değerleme kazancı çıkarıldığında endeksin kâr büyümesi yüzde 37,9'dan yüzde 25,9'a iniyor.

Yani bu çeyreğin manşet kârlarında birden fazla tek seferlik kalem var ve hiçbiri gelecek yıl tekrarlamayacak.

Bu yazıdaki gümrük vergisi ve iade rakamları Penn Wharton Bütçe Modeli, Cato Enstitüsü ve Skadden ile Holland & Knight'ın hukuk notlarına; şirket rakamları Nintendo, Apple ve Deere'in kendi açıklamaları ile Japan Times, Bloomberg ve FactSet aktarımlarına dayanıyor. Temyiz süreci devam ettiği için kesinleşmiş beyanlara ilişkin iade tutarları değişebilir. Sosyal medyada dolaşan toplam iade tahminleri doğrulanmış kaynak taşımadığı için kullanılmadı.