Kore'de 1,2 Milyon Yatırımcı Teminat Çağrısı Aldı: Sebep Kaldıraçlı ETF

Temmuz ortasında Güney Kore'de bir milyondan fazla yatırım hesabına aynı mesaj düştü: teminat tamamlama çağrısı. Goldman Sachs'ın işlem masasının aktardığına göre 13 Temmuz itibarıyla 1,2 milyonu aşkın kaldıraçlı bireysel hesap bu çağrıyı aldı ve 320 ila 360 bin hesap aracı kurumlar tarafından tamamen kapatıldı. Kore'nin çalışma çağındaki nüfusu yaklaşık 35,7 milyon. Yani her otuz kişiden biri.

Bu bir borsa düzeltmesi değil. Hane halkının bilançosunda açılan bir delik.

Tek Hisseye Kaldıraç: Ürünün Doğuşu

Olayın merkezinde yeni bir ürün var: tek hisseye bağlı kaldıraçlı borsa yatırım fonu. Sıradan bir ETF bir sepeti takip eder ve içindeki hisselerle birlikte hareket eder. Kaldıraçlı tek hisse ETF'i ise tek bir şirketin — burada Samsung Electronics ve SK Hynix'in — günlük hareketini katlayarak yansıtacak biçimde kurulur. Hisse gün içinde %3 çıkarsa fon yaklaşık %6 çıkar, %3 düşerse yaklaşık %6 düşer.

Kore bu ürünü yakın zamanda onayladı. Zamanlaması talihsizdi: onay, ülkenin iki bellek üreticisinin tarihlerindeki en sert yükselişi yaşadığı döneme denk geldi. Yapay zekâ veri merkezlerinin bellek talebi SK Hynix'i yıl içinde neredeyse üçe, Samsung Electronics'i ikiye katlamıştı. Yükselen bir hisseye kaldıraçla binmek, geriye bakıldığında kusursuz görünen bir fikirdi.

Para akmaya başladı. Kaldıraçlı ETF'lerin toplam büyüklüğü 22 Temmuz'da 52,5 milyar dolara ulaştı. Bu tek başına bir sorun değildi. Sorun, yatırımcıların çoğunun bu fonları kendi parasıyla değil, aracı kurumdan aldığı kredili işlem borcuyla almasıydı. HSBC'nin hisse senedi stratejisi ekibine göre bireysel katılımı yaklaşık 23 milyar dolarlık teminatlı kredi besliyordu.

Kaldıracın Aritmetiği: İki Ayrı Delik

Kore'deki kaybın büyüklüğünü anlamak için iki ayrı mekanizmayı birlikte görmek gerekiyor. Bunlar birbirinin üstüne biniyor ve toplamı, parçaların toplamından büyük oluyor.

Birincisi, kaldıraçlı fonun kendi iç aşınması. İkincisi, o fonu ödünç parayla almanın getirdiği zorunlu satış eşiği.

İkinci delik daha sert çalışır. Kaldıraçlı fonu kredili işlem hesabıyla aldığında taşıdığın gerçek kaldıraç, fonun kendi kaldıracıyla kredinin çarpımıdır. 2x bir fonu %50 kredi kullanarak alan biri, hissenin karşısında fiilen 4x pozisyon taşır. Bu seviyede, hissede %10-12'lik sıradan bir düzeltme teminat çağrısı getirmeye yeter.

Ve teminat çağrısı geldiğinde satış kararını sen vermezsin. Aracı kurum verir, o gün verir, kapanışta değil o anda verir. Doğru olduğun hâlde tasfiye edilebilirsin, çünkü haklı çıkman için gereken süre pozisyonu taşıyabildiğin süreden uzundur.

Zincirin son halkası ilk halkasını besler: zorunlu satışlar fiyatı düşürür, düşen fiyat yeni hesapları eşiğin altına iter. Kore'de temmuz ortasında çalışan mekanizma buydu.

Yukarıdaki grafik canlıdır: Kore'de yaşanan olayı değil, aynı bellek talebine bağlı ABD'li üreticinin bugün nerede olduğunu gösterir. Kore'deki kırılmanın ölçüsünü grafikte değil aşağıdaki rakamlarda aramak gerekiyor.

Temmuz: Zincirin Koptuğu Ay

Kaybın nerede yoğunlaştığı, olayın tek bir üründe değil tek bir hikâyede toplandığını gösteriyor.

Toplam 56,3 trilyon won, yaklaşık 38,7 milyar dolar. Ürünün kendi büyüklüğü de aynı hızla eridi.

Düşerken Alanlar

Bu olayın en çok konuşulması gereken ayrıntısı şu: büyüklük 52,5 milyardan 19 milyara inerken, aynı dönemde fonlara 6,2 milyar dolarlık yeni para girdi.

Yani düşüş boyunca alım sürdü. Sonuç, SK Hynix'te bireysel yatırımcının ortalama alım maliyetinin 2,28 milyon won olması. Hisse 29 Temmuz'da 1,444 milyon wondan işlem gördü — ortalamada yaklaşık %31,6 zarar.

Düşen bir varlıkta maliyet ortalaması düşürmek, kaldıraçsız bir portföyde savunulabilir bir tercihtir. Kaldıraçlı bir üründe aynı hamle, aşınmanın çalıştığı süreyi uzatır ve teminat eşiğine olan mesafeyi kısaltır. İki farklı oyun, aynı refleks.

Kaldıracın ABD tarafında da bir izdüşümü var. New York'ta işlem gören ve Kore hisselerinin günlük hareketini üçe katlayan KORU adlı fon, 1 Haziran'daki zirvesinden yaklaşık %70 geriledi. Bu fonu alan yatırımcı ne Kore'de yaşıyor ne de kredili işlem hesabı kullanıyor olabilir; yine de aynı aşınmanın içindeydi. Üç kat kaldıraçta oynaklık, tek kat kaldıraçtakinin kabaca dokuz katı hızla sermaye yer. Ürün nerede işlem görürse görsün aritmetik aynı kalıyor.

Karşı Taraf

İki okuma da kendi içinde tutarlı. Kore'deki siyasi sonuç birinciden yana çıktı: Maliye Bakanı Koo Yun-cheol 29 Temmuz'da parlamentoda "ürünü yeterince düşünmeden devreye aldığımız için üzgünüm" dedi. Finansal Hizmetler Komisyonu başkanı Lee Eog-weon ise "piyasanın nihai sorumlusu olarak kamunun beklentisini karşılamakta yetersiz kaldığımız için üzgünüz" ifadesini kullandı.

Geriye Ne Kaldı

Düzenleyici tarafta üç adım atıldı: yeni tek hisseli kaldıraçlı ETF listelemeleri durduruldu, bu ürünlerin pazarlanması yasaklandı ve asgari nakit teminat şartı üç katına, 30 milyon wona (yaklaşık 20 bin dolar) çıkarıldı.

Bunlar bundan sonrasını düzenler. Kapatılmış 320 bin hesabı geri getirmez.

Bellek talebi hikâyesi çökmedi; SK Hynix ve Samsung'u yukarı taşıyan yapay zekâ kaynaklı talep yerinde duruyor. Çöken şey, o hikâyeye taşınabilir olandan fazla borçla binen pozisyonlardı. Risk yönetimi tam olarak bu ayrımın adıdır.

Bu yazı Citi ve Goldman Sachs'ın müşteri notlarından aktarılan tahminlere, HSBC'nin strateji ekibinin verdiği rakamlara, Seoul Economic Daily ve MarketScreener'ın aktardığı resmî açıklamalara ve CNBC'nin haberlerine dayanıyor. Kayıp tahminleri kurumların kendi hesaplama yöntemlerine dayanır ve kaynaklar arasında farklılık gösterebilir; tasfiye edilen hesap sayısı 320 ila 360 bin aralığında bir aracı kurum tahminidir.